华创证券-联美控股-600167-2019年报及2020年一季报点评：供热龙头稳健前行，现金充裕攻守兼备-200430

　　事项：
　　公司发布2019年年报，2019年实现营业收入34.0亿元，同比增长11.8%，实现归母净利润15.9亿元，同比增长20.9%。公司拟每股分红0.21元（含税）。公司发布2020年一季报，2020Q1实现营业收入17.6亿元，同比增长25.0%；归母净利润9.0亿元，同比增长15.1%。
　　评论：
　　供热保持稳健增长，兆讯传媒符合预期。供热方面公司实现供暖及蒸汽收入18.8亿元，同比增长7.8%，毛利率略增0.75pct至39.5%。全年实现供热面积6580万平米，同比增长6.1%，接网面积同比增长4.6%至8475万平米。其中浑南热力净利润4.7亿元，同比增长20.30%；沈阳新北实现净利润3.3亿元，同比大幅增长61.09%；国惠新能源净利润同比增长43%至55.0亿元。2020Q1公司业务受疫情影响较小，收入同比增长25%至17.6，净利润同比增长15.1%至9.0亿元，净利润增速较低主要由于政府拆联补贴下降影响。
　　兆讯传媒稳健高增，拟分拆上市增强资金实力。兆讯传媒2019年实现收入4.4亿元，同比增长16.3%，毛利率提升1.5pct至66.3%拉动净利润同比增长20.8至1.9亿元。公司拟分拆兆讯传媒上市，考虑到当前高铁传媒行业仍处于高速发展的初期阶段，上市后融资渠道的拓宽有望进一步巩固兆讯传媒的龙头地位。同时考虑到兆讯传媒2007年成立以来在公司实控人旗下管理和运营长达十余年，此次分拆上市对两公司的管理运营不会产生重大波动，而对公司来说也有助于更好地聚焦供热主业。
　　盈利能力稳增，现金流充裕。公司2019年综合毛利率同比提升2.1pct至54.6%，期间费用相对维稳，销售/管理/财务费用率分别+0.03/-0.4/+2.7pct至1.8%/4.0%/-4.8%。同时由于收到拆联补贴影响，公司2019年计入其他收益的政府补助大幅提升至2.6亿元。另外公司现金流仍保持稳中向好，2019年经营性净现金流同比增长27.4%至14.4亿元。
　　对外项目扩张持续推进。公司已在2019年5月通过收购福林热力66%股权进军工业供热领域，收购标的100万吨蒸汽的销售量承诺有望增厚业绩；2020年4月公司公告拟在沈阳市苏家屯区投资建设热电联产项目，项目预计总投资21亿元、2022年投产。公司近年在业务扩张方面仍保持相对较高的谨慎性，且新项目拓展充分考虑到现有能力和区域的协同效应。截至2020Q1末公司在手现金38.3亿元，未来外延并购和业务协同空间广阔。
　　盈利预测、估值及投资评级。公司供热主业供暖面积保持稳健增长，传媒业务仍有望贡献业绩弹性，且充裕的在手现金提供了扩规模的动力。暂不考虑分拆上市后的少数股东损益变动以及上市费用，我们略调整公司2020-2021年归母净利润预测至18.5、21.3亿元（前值为18.5、21.0亿元），同比增长16%、15%；对应PE为18、15倍，结合DCF估值、公司历史PB-ROE水平并考虑到公司未来三年约15%的复合增速预期，维持目标价16.8元，维持“强推”评级。
　　风险提示：供热面积拓展不及预期；煤价大幅上升；广告业务扩张不及预期。