海通证券-安迪苏-600299-动物营养的领军企业，看好蛋氨酸中长期发展趋势-200412

　　投资要点：
　　安迪苏：动物营养与健康行业的领军企业。1）安迪苏是动物营养与健康行业的全球领军企业，拥有超过80年研发、生产和销售的经验。蛋氨酸产品是公司第一支柱业务，同时，特种产品业务正加速发展。2）公司现有蛋氨酸产能49万吨，在建19万吨蛋氨酸产能预计2022年初投放。3）公司成立于1939年，至今拥有80余年的历史。中国蓝星（集团）为公司控股股东，实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会。
　　蛋氨酸：价格处于历史底部区间，我们看好行业中长期竞争格局。1）蛋氨酸是重要的饲料添加剂，蛋氨酸的生产方法可分为化学法和生物法两大类。化学合成法中主要又可分为两种工艺：海因法和氰醇法。国外大多数蛋氨酸厂商采用海因法生产。2）蛋氨酸下游需求以禽类饲料为主，其中肉禽和蛋禽分别占比36%和27%；猪饲料占比33%。生猪、能繁母猪存栏量处于历史低位，2010-2019年国内禽蛋及水产品产量复合增速分别达2.0%和2.1%，我们认为饲料需求逐渐向好。3）全球在建产能56万吨预计2022年初投放完毕，集中度将进一步提升。部分海外生产装置使用时间长，易发生不可抗力事件，我们认为新建产能将替代老旧产能。蛋氨酸生产装置单吨投资额普遍在1.9-3万元，初始投入巨大。4）我国国内蛋氨酸需求主要依赖进口，2015-2018年国内蛋氨酸进口依赖度维持在80%以上。5）国内蛋氨酸的价格曾在2014年9-11月和2015年3-5月分别上涨142%和89%，我们认为主要由于国外蛋氨酸厂商控制出口量并提高报价。蛋氨酸价格处于底部区间，我们看好行业中长期竞争格局。
　　积极践行双支柱战略，巩固行业领先地位。1）公司生产运营具备成本优势，南京液蛋工厂建设有望进一步降低成本。2）公司与纽蔼迪实现战略整合，布局创投基金，努力成为动物营养特种产品领导者。3）公司加速研发投入，致力于不断地向市场上推出更新、更有价值的产品。4）公司管理团队拥有平均10年以上饲料添加剂行业的管理经验和专业知识。此外，安迪苏构建了完善的员工职业发展和激励机制，以保证为自身持续发展提供内在动力。
　　盈利预测与投资建议。我们预计2020-2022年公司EPS分别为0.49、0.56、0.63元。参考同行业可比公司估值，我们认为合理估值区间为2020年28-30倍PE，对应合理价值区间为13.72-14.70元，给予“优于大市”评级。
　　风险提示。在建产能投放进度不达预期；蛋氨酸、维生素等产品价格大幅波动；宏观经济下行。