长城证券-德方纳米-300769-公司深度报告：铁锂渐回暖，龙头共成长-200331

　　后补贴时代铁锂回暖，CTP凸显铁锂性价比：在补贴退坡下，磷酸铁锂装机份额受到三元电池挤压。后补贴时代到来，磷酸铁锂电池成本优势显现，且随着成本快速下降，低续航乘用车中磷酸铁锂渗透率有望增加。根据我们的测算，350km续航纯电乘用车搭载磷酸铁锂与三元电池重量差别仅30kg左右，占整备质量不足2%，影响极小；且目前推广目录中搭载磷酸铁锂电池的乘用车占比逐渐上升，铁锂回暖已有迹象。宁德时代、比亚迪相继推出CTP电池包，更加利好磷酸铁锂电池：1）磷酸铁锂电池稳定性较高，更易于满足CTP对于电芯一致性的要求；2）无模组化缩小电池包体积，节省乘用车空间，促进磷酸铁锂在乘用车上应用。
　　电力储能经济性渐现，通信储能增厚市场空间：电力储能方面，虽然电网侧储能在2019年受到重创，但随磷酸铁锂电池成本下探，用户侧储能峰谷电价套利逐渐实现经济性，电网侧储能调频也在海外受到补贴支持，用户侧和电网侧储能预计成为短期内储能支撑力量；通信储能方面，4G基站后备电源替换需求开始出现，5G新增高频基站拉升基站数量和单站耗电量，通信后备电源需求前景可观。2018年起，中国铁塔公司已停止采购铅酸电池，磷酸铁锂成为替换铅酸电池的最优选择，对磷酸铁锂需求形成重要支撑，估计在2021年，通信储能需求将超越电动车对磷酸铁锂电池的需求。根据我们预测，2020~2022年，磷酸铁锂电池需求为39、52、60GWh，3年复合增速为26%。
　　绑定大客户，龙头共成长：公司是宁德时代磷酸铁锂正极材料的最大供应商，根据鑫椤资讯，2019年供应宁德时代磷酸铁锂份额为40%，同时，宁德时代在2016~2019H1的采购量均占德方纳米出货量的60%以上，两公司合资曲靖麟铁也将继续为宁德时代提供磷酸铁锂正极，且宁德时代给予预付款支持，可见公司受到龙头客户的重视程度。公司受到大客户青睐主要来源于产品的技术优势，其自主研发的“自热蒸发液相合成法”帮助公司产品在倍率性、低温性和容量性优于其他厂商，且该技术的低能耗也帮助公司降低成本。
　　碳纳米管渗透率持续提升，公司产品市场份额有望扩大：相比传统导电剂，碳纳米管导电性能优秀，显著降低电极阻抗，成为电动车里程焦虑的解决方案之一。2018年，碳纳米管在导电剂中渗透率为30%左右，随着碳纳米管成本的逐渐下降以及电池对容量和循环性能的要求提高，碳纳米管的渗透率有望持续提升。德方纳米是碳纳米管供应商之一，2018年市场份额为6%，相比2017年有所下滑，主要因公司减少了代工产品出货。公司产品性价比较高，市场份额有望回升，且低价代工业务逐渐退出后，公司盈利能力也有望追赶龙头企业。
　　投资建议：德方纳米是磷酸铁锂龙头供应商，绑定宁德时代共同成长，其磷酸铁锂正极盈利水平在行业内位列前位。公司在先后在曲靖投资4亿元和10亿元建设磷酸铁锂产线，加速产能扩张迎接铁锂拐点。在低续航电动车以及储能需求扩张的情况下，公司有望迎来量利齐升的业绩拐点。预计2019~2021年公司EPS为2.31、3.34、4.57，对应PE为56、39、28倍，首次覆盖，给予推荐评级。
　　风险提示：电池技术路线改变、新能源汽车销量不及预期、储能需求不及预期、公司产能投产不及预期、原材料价格变动超预期、疫情影响超预期。