国泰君安-保险行业2020年5月上市险企保费数据点评：保费确定性修复，资产端为最大超预期-200613

1. 本报告导读：上市险企5月保费进一步改国泰君安善，财险在经济复苏推动下保费恢复平稳增长，寿险代理人红利、老产品炒停和低基数三大原因推动保费持续改善；当前资产端为板块超预期。

2. 摘要：寿险累保险行业2020年5月上市险企保费数据点评计保费缓慢复苏，三大因素支撑上市险企单月保费持续增长：上市险企寿险业务1-5月累计原保险保费收入缓慢复苏，分别为：新华保险（32.1%）>中国人寿（15.0%）>中国太保（0.0%）>中国平安（-5.8%）>中国人保（-6.2%），除新华保险和中国人寿因前期积累大量保费实现较快累计增速外，其余上市险企仍处于负增长持续收窄阶段。

3. 5月单月来看，保费增速环比持续改善，分别为：新华保险（25.9%）>中国人寿（21.0%）>中国人保（8.6%）>中国平安（5.2%）>中国太保（0.3%），主要原因是短期代理人红利背景下，二季度各家公司加大营销政策推动力度、重疾定义及发生率表修订出保费确定性修复台所引发的老产品炒停，以及2019年当期基数较低所致。

4. 新单方面，中国平安新单持续改善，但仍然面临较大压力，1-5月累计个险新单同资产端为最大超预期比增速-15.0%，其中5月单月个险新单同比增速-3.5%。

5. 我们认为，负债端整体呈国泰君安现改善趋势，预计后续新单增速实现逐月改善。

6. 经济复苏推动财险保费恢复平稳增长，后续业务向上空间打开保险行业2020年5月上市险企保费数据点评：2020年1-5月，主要上市险企财险累计保费恢复平稳增长，分别为：太保财险（12.1%）>平安财险（9.6%）>人保财险（3.5%）。

7. 5月经济复苏、保费确定性修复新车销量大幅改善是车险新业务增长的主要驱动力，根据乘联会数据披露，2020年5月国内乘用车零售销量同比增长1.8%，是2020年以来首次恢复正增长。

8. 5月单月来看，上市险企财险保费增速均资产端为最大超预期实现较快增长，分别为：太保财险（16.4%）>平安财险（14.8%）>人保财险（6.0%）。

9. 根据平安财险分险种数据显示，5月单月车险保费增速9.9%，非车险增速25.0%，意国泰君安健险增长46.0%，各险种单月增速均较上月有所回落，恢复常态化增长水平。

10. 我们认为，财险业务刚性特征显著，经济复苏及复工复产背景保险行业2020年5月上市险企保费数据点评下当前财险保费已恢复平稳增长，后续业务向上空间打开。

11. 当前资产端成为板块最大的超预期保费确定性修复：根据我们测算，当前估值分别反映中国平安、中国太保、中国人寿和新华保险在10年期国债收益率水平为3.03%、1.10%、3.13%和2.18%的清算价值，与十年期国债收益率2.8%左右水平相比，当前股价反映的无风险利率预期过于悲观。

12. 我们认为，两大因素支撑资产端实现超预期，一是当前经济动能整体小幅改善，反映经济复苏的高频指标均有明显改善，推动经济复苏超预期资产端为最大超预期；二是政策环境出现结构性微调，货币政策从“宽货币”走向“宽信用”。

13. 投资建议：资产端当前股价反映过度悲观的无风险利率预期，且经国泰君安济复苏超预期及货币政策走向“宽信用”支持资产端成为板块最大的超预期。

14. 负债端整体呈现逐步改善态势，二季度代理人红利延续、老款重疾产品炒停，以及低基数三大因素推动新单及新业务价值边际复苏；全年来看，下半年人力推动政策及低基保险行业2020年5月上市险企保费数据点评数两大因素仍将成为负债端改善的主要因素。

15. 保费确定性修复维持行业“增持”评级，建议增持：中国太保/中国平安/新华保险/中国财险。

16. 风险提示：利率大幅下行；股市表现持续低迷；经济复苏不资产端为最大超预期及预期。