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申万宏源-劲嘉股份-002191-2020年一季报点评:烟标业务运营稳健,体现抗周期属性,再推大比例回购-200429

上传日期:2020-04-29 18:33:16  研报作者:屠亦婷,周海晨  分享者:qweee   收藏研报

【研究报告内容】

  投资要点:
  公司公告2020年一季报,基本符合预期:实现收入9.07亿元,同比下降10.1%,归母净利润2.15亿元,同比下降17.1%,基本符合我们一季报前瞻中的预期;扣非归母净利润2.14亿元,同比下降15.7%;经营性现金流量净额为5049.61万元,同比增长165%,现金流持续改善。2020中报业绩预测:预期归母净利润区间为3.72亿元~5.11亿元,yoy-20%~10%。
  传统烟标:内销稳健性高,一季度略受复工推迟影响。2019年烟草行业税利实现12,056亿元,同比增长4.3%,上缴财政总额11,770亿元,同比增长17.7%,税利总额和上缴财政总额创历史最高水平;2020Q1烟酒零售额累计下降14%,3月单月降幅收窄至-9.4%,3月烟酒销售仍有所改善。我们预计公司2020Q1烟标业务下滑幅度约10-20%水平,主要受到复工推迟影响;公司仍持续通过新品中标,跑赢行业增速,实现份额稳步提升。目前烟草行业库存仍保持健康水平,为未来增长打下扎实基础。因烟草消费具有成瘾性,个人消费的特点,即便在新冠肺炎疫情背景下,消费量也相对稳定,烟标整体受冲击不大。
  生产端来看,公司自2月10日起各工厂已陆续复工,烟标自动化程度较高,受工人返工影响较小;且公司工厂全国辐射,就近布局,物流压力较轻。
  精品彩盒:部分品类放量贡献增长。我们预计2020Q1公司3C类精品礼盒实现较好增长(包括电子烟客户如英美烟草、雷诺烟草、菲莫国际、悦刻等),精品烟盒和酒盒受行业影响有所下降。公司凭借自动化水平和产能提升,彩盒业务盈利能力有所改善,毛利率显著提升,2019年毛利率为32.4%,同比提升8.8pct,2020Q1毛利率仍同比有所改善。
  公司在原有烟标领域优势基础上,凭借积累的设计、生产管理经验,大力推进产品转型升级,精品烟及名酒包装领域拓展成效显著,成功与茅台和五粮液两大客户达成战略合作。
  申仁扩建项目2019年底已启动,预计将达到满足15万吨白酒的纸质包装品以及20万箱烟标的包装需求,促进贵州全省白酒包装配套比重的提升。公司与五粮液合资的嘉美工厂已于2019年11月开始试产,自动化程度有所提升,预计在2020年有望体现贡献。
  公司盈利能力由于结构变化影响,毛利率略有下降。2020Q1综合毛利率为41.8%,同比下降约2.0pct,主要系高毛利的烟标和精品烟盒下滑幅度高于彩盒等其他业务,彩盒板块中其他业务毛利率有所改善。未来预期随烟标回暖,公司毛利率也有望改善。公司三费基本保持稳定,销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-0.02pct/+0.88pct/+0.70pct/+0.17pct。投资收益实现1847万元,同比下降8%。
  新型烟草:行业仍处于红利期,其他政策未来落地,促进行业规范化发展。根据菲莫国际2019年年报显示,其新型烟草产品已进入52个国家,全球使用者数量达1360万人,贡献2019年收入55.87亿美元,同比增长36.4%,占总收入比18.7%,已成为菲莫主要收入增长贡献,可见海外新型烟草行业正处于高速放量阶段。目前我国仅将加热不燃烧烟弹(含烟草)等产品纳入传统烟草专卖规管范围,而烟油式电子烟的相关法规尚处于空白状态,线上禁售令叠加疫情影响,加快行业的小企业洗牌淘汰,未来行业标准出台有望促使新型烟草步入规范化发展。我们测算由于低基数原因,2020Q1公司新型烟草业务同比翻了5倍多,代工业务取得较好增长,公司自主品牌产品在海外也取得较好销售成绩,但后期自主品牌仍受到疫情影响,代加工业务仍照常进行。目前代工客户包括Webacco、Gippro、Foogo、Lumia等。公司与云南中烟成立合资公司嘉玉科技,储备生产能力,未来政策一旦明朗,公司与中烟深度绑定,卡位优势显著。
  再次推出大比例回购计划,彰显未来信心。拟使用自有资金以集中竞价方式回购公司股份2亿元至4亿元,回购价格不超过10.50元/股,实施期限12个月,预计回购占总股本约2.6%。目前已回购906.61万元,占总股本0.07%,预计回购的股份将用于股权激励或员工持股计划(60%),转换公司发行的可转换为股票的公司债券(40%)。本次回购的股份将大部分用于股权激励或员工持股,有望进一步完善公司长效激励约束机制,有利于将管理层与公司利益统一,帮助公司保留优秀人才,利好公司长期发展,体现公司对未来业绩的信心。
  烟标稳健增长品种,抗风险性较强。公司以强大的设计、自动化水平和智能包装等优势,牵手两大白酒龙头,树立酒包行业标杆效应。期待电子烟法规+标准落地,利好具备中烟渠道资源的劲嘉,卡位优势显著。公司把握烟草行业结构升级,抓住细支烟等新品类机遇,逆势实现份额提升;携手茅台+五粮液强势进军酒包领域;新型烟草政策落地,有望将迎来放量机会;纵向延伸包装产业链,由制造向服务转型,提升价值链,设计能力与新技术凸显竞争优势。基于新冠肺炎疫情影响,我们下调2020-2022年EPS至0.63元,0.76元和0.90元(原为0.69元,0.83元和0.98元)的盈利预测,分别同比增长5%/21%/18%,目前股价(8.84元)对应2020-2022年PE分别为14倍、12倍和10倍,维持买入。
  
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