中信证券-卧龙电驱-600580-2019年年报及2020年一季报点评：交付推迟拖累Q1业绩，Q2~Q3有望改善-200429

　　公司2019年业绩符合预期，主营业务盈利能力提升。20Q1业绩受需求走弱交付推迟拖累，预计Q2-Q3迎来改善，全年来看预计业绩同比微增，下调公司2020-2021年EPS预测至0.76/0.84元（原预测为0.85/0.96元），新增2022年EPS预测0.94元，对应PE13/12/11元，维持“买入”评级。
　　▍2019年业绩符合预期，盈利能力提升。公司发布2019年报，实现营收/扣非/归母净利润/经营性净现金流124.16/6.63/9.63/11.96亿元（+12.10%/+13.07%/+51.23% /+22.69 YoY，下同），符合预期。其中非经常损益系原列入可供出售金融资产项目核算的红相股份等金融资产，重新划分至长期股权投资科目而产生的公允价值变动收益为2.54亿元。毛/净利率/ROE 26.98%/8.12%/14.71%（+0.85/+1.91/+3.82pcts），系主营业务营收增长，规模效应下带来的盈利能力提升。
　　▍各业务板块量利双升，龙头地位凸显。2019年高压/低压/微特电机营收30.55/50.21/26.23亿元（+5.57%/+16.25%/+8.80%），毛利率分别为31.70%/32.37%/17.02%（+1.27/+2.33/+1.90pcts）。高压电机营收增长系2019年油气煤行业景气度处于相对高位，低压电机营收增长系收购的GE低压电机业务并表，微特电机业务营收增长系开拓日韩客户及其新一代合作研发产品开始装机应用。各业务毛利率以同比增长，系出货增加下的规模效应。根据IHS markit数据，公司目前占全球工业电机市场份额约7-8%，仅次于ABB的10-11%，全球排名第二。在全球电机产业转移的大背景下，中长期看公司有望成长为全球龙头。日用微特电机方面，公司主要客户为海外知名空调厂商，交付及回款更有保障，叠加高附加值变频产品比例增加，业绩增长确定性高。
　　▍20Q1业绩受需求走弱压制，预计全年业绩同比微增。公司20Q1营收/扣非/归母净利润/经营性净现金流27.97/0.83/0.94/0.64亿元（-6.31%/-25.96%/-51.23%/同比转正），毛/净利率/ROE 24.17%/3.50%/1.33%（-1.69/-4.40/-2.40pcts）。我们研判20Q1业绩下滑主要系疫情冲击下全球经济下行，高、低压电机客户需求萎缩而推迟订单交付，假设海外疫情得到控制后Q2-Q3积累订单释放，业绩有望改善。全年来看，油价有望在短期见底后回升，油气行业生产总体保持平稳，高压电机业务抑制因素出清；低压电机受全球经济低迷影响承压；微特电机大客户交付和回款稳定，有望保持增长。公司计划2020年实现营收/归母净利润133.33/9.80亿元，同比微增。
　　▍风险因素：订单落地不及预期，油价长期处于低位，材料成本上升超预期。
　　▍投资建议：公司2019年业绩符合预期，主营业务盈利能力提升。20Q1业绩受需求走弱交付推迟拖累，预计Q2-Q3迎来改善，全年来看预计业绩同比微增，下调公司2020-2021年EPS预测至0.76/0.84元（原预测为0.85/0.96元），新增2022年EPS预测0.94元，对应PE 13/12/11元，维持“买入”评级。