国信证券-固定收益衍生品策略周报：资金面宽松，曲线增陡策略再获利-200323

　　国债期货策略
　　方向性策略：我们认为，3月国内债市的暴涨主要是情绪推动为主，并无基本面支撑。随着情绪退潮，10年期国债理应回调，10年期国债2.8%以下风险较大。
　　期现套利策略：
　　（1）IRR策略：当前，国债期货的IRR水平并不高，很难覆盖资金成本，因此建议投资者暂时不要参与IRR策略（持有至交割策略）。
　　（2）基差策略：在2006合约上，有两种基差交易思路：（1）基于未来2006合约交割时，基差收敛的思路，选择做空基差。不过这一策略持有时间可能会比较长，且当前基差越高，未来获利可能性越大；（2）选择做多基差交易，即买现券+卖期货。我们依然认为当前阶段选择做多基差策略的优势会更大一些，原因在于：1.银行保险机构即将参与国债期货，而他们强烈的风险管理或套保需求将会系统性地抬升基差中枢水平；2.当前10年期国债在2.8%以下风险较大，债券未来继续调整的概率偏高，而这时国债期货可能会相对现券超跌，基差出现上升；3.10年期利率已处于2.7%左右，国债期货的CTD切换已不稳定，不再一直是高久期债券，我们测算的交割期权价值也处于较高位置，基差下有底。
　　另外，也有投资者想要尝试参与做空基差交易，我们认为做空基差交易的思路如下：（1）如果预期未来收益率会继续回调上升，回升至3%或以上，则可以选择做空当前的非CTD券190006.IB等久期偏高的券，因为其可能成为CTD券，同时基差变为所有可交割券中较低水平；（2）如果预期未来收益率继续下行或者仅小幅回调，则可以做空当前CTD券的基差，因为随着期货合约逐渐接近交割月，CTD券的基差有收敛至零的动力。
　　跨期价差方向策略：
　　后续来看，由于2009合约的流动性不足，所以暂时不推荐参与2006-2009合约的跨期价差交易。
　　跨品种策略：
　　后续来看，我们也认为货币政策的宽松会继续支持收益率曲线走陡，但自18年一季度以来，曲线增陡交易已在接近2年的时间有较好的表现，特别是10-5Y的曲线增陡交易，表现极为稳健。后续我们依然认为曲线走陡或者维持当前陡峭水平的概率偏大一些。但值得注意的是，相对于收益率本身来说，收益率曲线的均值回复特征是极为明显的。当前期货隐含期限利差（10-5Y）处于过去3年99%的分位点上；10-2Y也处于99%的分位点上，在当前曲线较陡的情况下，建议可以止盈曲线增陡交易，并可以尝试小仓位做平曲线策略；如果要重仓参与做平曲线，还需等待货币政策由松向紧的拐点到来，但当前这一点还不能看见。
　　另外，从曲线分析框架来看，对曲线变化影响最大的资金利率已处于较低位置，后续资金利率进一步下行空间有限，在当前位置继续参与国债期货的做陡曲线的性价比不高。