国泰君安-休闲零食行业深度研究之线下篇：海阔凭鱼跃，加盟正当时-200320

　　01.线下市场极度分散，品牌自建渠道快速成长
　　休闲零食万亿市场，线下仍占据86%绝对大头，商超主导线下的局面下，线下各品牌份额极度分散；新兴品牌通过自建渠道正加速成长。
　　02.商超+经销型：厚积薄发，重品牌、重生产、高盈利
　　商超渠道下沉充分、渠道议价能力强势；休闲零食中成立时间早、品牌力高的企业早期基本通过商超渠道红利快速铺开。这一过程中，休闲零食品牌重点投入生产研发和品牌建设，渠道扩张主要以直供KA+经销商分级下沉为主，报表特点为重资产、低周转、高盈利。
　　03.自建渠道型：另辟蹊径，加盟凝聚资源、合力共赢
　　新兴品牌线下主要通过自建渠道扩张，快速洞悉消费者需求变化，将重资产的生产环节外包，专注渠道建设和品牌打造。线下自建渠道分自营、加盟两种模式，加盟模式凝聚加盟商资源合力共赢、快速占领下沉市场，从发展速度到经营质量均占据优势。这一时期快速扩张的休闲零食企业呈现高周转、低净利率特点，其核心竞争力是渠道能力，中长期市场稳定后逐渐向高净利率的品牌型企业靠拢。
　　04.投资建议：加盟快速下沉，助力新品牌成长
　　良品铺子深耕线下十余年，全品类、高端化定位保障加盟门店高坪效、高毛利率，已在华中地区形成了强渠道壁垒，积累了实力强劲的加盟商资源与区域管理团队，上市后从华中地区向全国扩张的节奏将显著加速。三只松鼠线上起家，品牌营销能力出众，已经从低毛利率坚果品类逐渐切入零食、烘焙、果干肉铺等品类，后续全品类扩张与线下渠道拓展相辅相成，品牌形象与团队强执行力助力线下发展。建议增持：三只松鼠、良品铺子；受益标的：洽洽食品、盐津铺子。