太平洋-永高股份-002641-永高股份：19年业绩亮眼，2020年有望低开高走-200428

　　永高股份(002641)　　事件：公司2019年实现营收62.9亿元（+17.5%），归母净利润5.14亿元（+109.96%），扣非归母净利润4.76亿元（+99.39%）；2020年一季度实现营收8.47亿元（-28.74%）；归母净利润0.38亿元（-34.9%），扣非归母净利润0.23亿元（-52.28%）。　　点评：　　渠道及地产端发力，19年业绩亮眼。2019年公司管材销量约55万吨，同比增长8.12%，产销率达到98.8%，公司作为行业第二大管材企业，进一步发挥规模优势；销量增长一方面源自于渠道拓展，截止2019年底，公司一级经销商达到2200多家（渠道销售占比约70%），同比增长约200家左右，通过经销商构建完善的销售网络，加速抢占市场份额；另一方面源自于地产业务的快速发展，随着精装房渗透率的提升（19年全国精装修渗透率达到32%，同比提升4个pct），原材料一些零散市场向工程端集采转变，而公司与地产前20大优质房企有着良好的合租关系，公司连续7年为万科的A类供应商，同时19年国内500强地产商管材管件品牌首选率达到14%，同比提升12个pct，公司产品品质、工程配套服务能力及品牌价值深受地产客户认可，预计19年地产营收增速超过40%，未来随着精装房渗透率及地产集中度快速提升，公司地产业务有望保持快速增长。而分区域来看，华东地区为公司优势区域，占营收比例约60%，同比提升21%，主要由于公司深耕华东多年，品牌及渠道优势凸显，逐步进入收获期。　　规模效应显现，19年毛利率进一步提升。2019年公司综合毛利率为25.76%，同比提升约2.2个pct，其中19Q4毛利率为27.37%，同比提升约4.3个pct；分产品来看，PVC、PPR、PE管材管件毛利率分别为22.42%，42.44%，27.23%；同比提升0.11%，3.52%，9.24%；其中PPR毛利率上涨主要由于原材料价格下滑，以大庆石化PP价格为例，19年均价同比下滑8.2%，而PE毛利率回升同样因为原材料价格回落，以浙江石化PE为例，19年均价同比下滑约18.2%，其次随着销售规模扩大，固定成本摊销减少。2019年公司期间费用率为15.08%，同比下滑约1个pct，其中财务费用率下降0.38个pct，主要由于偿还银行借款，有息负债减少。　　现金流良好，资产负债率维持下降。2019年末公司在手现金为10亿元，19年经营性净现金流为8.59亿元，创历史新高，主要由于公司以渠道经销为主，会转嫁一部分应收账款风险到净销商，同时公司对地产业务相对稳健，因此整体应收账款及现金流保持不错，19年应收账款账期不到2个月，要好于传统的B端建材企业。19年末公司资产负债率为40.9%，同比下降5.4个pct，债务结构持续优化，充足的现金流保障各项业务有序进行。　　20Q1受疫情影响，销量大幅下滑。从2020年一季度来看，疫情导致公司整体产销受影响，我们判断公司Q1销量同比下滑20-30%，但由于Q1为传统淡季，占全年营收比例约17-18%，随着下游复工加速，Q1压制的需求有望集中释放，预计Q2起将迎头赶上，同时一季度公司套保业务亏损约766万元。　　一季度毛利率波动不大，预计Q2起毛利率将逐步回升。2020年一季度公司综合毛利率约22.73%，同比下滑0.2pct，净利率约4.47%，同比下滑0.42个pct，我们判断，进入3月份受油价暴跌，原材料价格呈现不同程度下滑，例如一季度PP均价同比下滑21%，PE价格同比下滑15%，但是由于Q1开工率不足，整体费用成本摊销增加，因此Q1整体毛利率波动不大；从当前时点价来看，PVC、PP、PE价格同比跌幅在1000元/吨以上，Q1末公司预付账款同比增加约270%，主要是树脂原材料储备预付款增加所致，公司将在价格低位适时加大原材料备货，锁定一定时期的成本，预计从Q2起公司毛利率将逐步恢复，公司作为国内第二大塑料管企业，业绩具有弹性。　　产能保持稳定扩张，巩固龙头地位。公司成功发行7亿元可转债，拟投建湖南基地8万吨产能以及浙江5万吨产能，进一步完善国能产能布局；同时，公司积极推进实施“走出去”战略，加快国际化进程，公司在肯尼亚成立了全资子公司永高管业非洲有限公司拓展非洲管道业务；通过控股子公司公元(香港)投资有限公司在阿联酋迪拜收购一个海外公司100%的股权，拟在阿联酋迪拜建设第一个海外生产基地，国际化战略迈出了实质性的一步，产能保持稳定扩张，继续巩固龙头地位。　　投资建议：我们认为，短期成本下行带来业绩弹性，中期精装修+地产集中度提升倒逼市场份额提升，低估值管材龙头重回增长快车道。预计2020-2021年公司归母净利润分别为6.93、8.28亿元，对应EPS分别为0.62/0.74元，对应PE估值分别为11.7/9.8倍，维持“买入”评级，目标价9.92元。　　风险提示：房地产投资大幅下滑，新产能投放不及预期，原材料价格大幅上涨