中信期货-资产配置专题报告：美联储再度降息点评，定·风波，继续看好人民币资产-200316

　　【事件】美国东部时间3月15日下午17点，美联储宣布降息100个基点至0-0.25%，并推出7000亿美元（近5万亿人民币）量化宽松计划。这是在3月18日常规会议之前，继3月3日意外降息50个基点后的第二次紧急降息。随后，今年4月23日到期的美国国债收益率一度跌至-0.01%。
　　【点评】
　　1.意外降息助推短期恐慌情绪。美联储降息在市场预期之内，但降息时间和幅度再次超预期。鲍威尔表示美国不会使用负利率政策，不过此次降息100个基点几乎用完了剩余的降息额度。紧急操作暗示美国经济风险压力大，后续政策是否还有足够应对空间是更深层次的担忧。
　　2.流动性宽裕的支撑仍有必要。无论是对于短期因恐慌情绪升温带来的阶段性流动性紧张问题，还是对于中期疫情逐步扩大升级对于全球经济的负面冲击，全球央行积极宽松对于缓解流动性压力及降低实体经济资金成本均是有必要的。
　　3.单靠流动性不足以解决问题。美债长短端利差（10Y-1Y）约50个基点，10年期美债利率低至0.656%，面对扁平的利率曲线，一方面意味着资金收益空间进一步被压缩，金融机构信贷意愿或许会降低；另一方面意味着实体经济通胀预期走弱。货币政策本身无法抗击疫情，资产收益率的提升还需各国防控疫情，以及财政政策的进一步配合。
　　4.国内政策有望保持自身定力。外围市场越是存在不确定性，国内政策保持自身清醒和稳定的概率越高。利用好当前国内疫情防控形势领先其他国家的时间优势，珍惜国内正常货币政策操作空间，保持主动权，或许是今日MLF利率保持3.15%不再下调的原因。在二季度国内全面恢复开工，经济反弹向好的形势下，二季度货币政策会维持宽松，但不会过于宽松。一旦经济数据验证基本面企稳向好，年中货币政策或存在回归中性的可能。
　　5.海外负利率环境将给予A股长期支持。首先，负利率环境或引发通缩预期，全球贸易环境恶化。中国内需坚韧且贸易依赖度已降至34%。其次，流动性宽松下资金追逐收益空间。中美10年期国债利差仍在170个基点高位，中国货币政策仍有充足空间。同时，资金将流向安全边际较高的权益资产，目前来看，沪深300动态PE仅在11-12附近浮动，估值远未进入高估区域。因此，短期市场情绪受海外影响仍有拖累，但进一步回落的空间有限，每一次下跌都是逢低布局多单的机会。
　　6.对国内债市而言，在收益率已然偏低的情况下，外资可能成为收益率继续下行的推动力。外资加仓中国债券市场节奏与中美利差保持明显的正向关系，在中美利差处于历史高位的情况下，即使考虑外资对冲成本后，中国债券的吸引力依然存在。短期在恐慌情绪维持高位的情况下，国内债市也可能受到牵连而出现一定波动，建议投资者暂且规避，等待全球金融市场逐步平复。中期来看，外资重新流入仍将对国内债市构成利好，债市多头思路仍然维持。
　　7.黄金在通缩预期与负利率中夹击，通缩对金价有下行压力，但负利率对黄金友好，当前疫情对全球经济影响到什么程度是不确定扰动。中短期金价或继续承压回落，长期震荡上行。实际利率是名义利率和通胀的差值，取决于后面两者变动的快慢。如果美联储不降至负利率，则名义利率已到底部，接下来看通胀走向。从中短期现实来看，今年初至今油价已经暴跌近50%，将逐步传导至通胀下跌，进而导致实际利率上行，参考2008年和2014年通胀的影响约有半年至一年时间。但是从中长期来看，随着美国原油收储计划的实施，不排除油价已经见底后期逐步回升并带动通缩预期减弱的可能。因此，通胀的悲观预期是否已经打满是金价波动节奏的重要影响因素。长期看，负利率有助于黄金长期上涨，黄金也可以理解为零息债券。全球负利率债规模在2016年和2019年两次爆发，也推升了2016年和2019年两波黄金价格上涨。因此，美联储的再度降息给金价企稳回升提供了条件之一，后期若油价能有效企稳并带动通胀预期回暖，那么金价将继续受益负利率的逻辑具备多头配置价值。