东吴证券-华侨城A-000069-业绩稳健增长，持续深耕战略区域-200428

　　事件
　　华侨城发布2019年年报及2020年1季报：2019年公司实现营业收入600.25亿元，同比增长24.7%；归母净利润123.40亿元，同比增长16.5%，基本每股收益1.50元，拟每股派发现金红利0.3元。2020年1季度，公司营业收入68.18亿元，同比减少13.9%；归母净利润8.39亿元，同比减少30.0%。
　　点评
　　业绩稳健增长，经营效益可观。2019年公司实现营收和业绩增速分别为24.7%、16.5%。公司2019年销售毛利率为56.58%，同比略下滑3.8个百分点，得益于公司商业模式所带来的低成本资源获取和高溢价市场销售的显著优势，毛利率继续保持行业领先地位，其中房地产、旅游综合业务毛利率分别达74.6%、40.6%；公司销售及管理费率达7.8%，同比下降0.8个百分点，经营管理质量进一步提升；推动销售净利率达23.9%，同比提升0.4个百分点。20年1季度，公司营收和业绩增速分别为-13.9%、-30%；营收出现下滑主要受到疫情影响，结算规模有所回落；此外投资收益同比减少130%至-0.55亿元，影响业绩增速。
　　坚持“以收定投”原则，加大重点区域战略布局。2019年公司房地产业务实现销售面积252万平方米，同比增长22%；销售金额863亿元，同比增长45%。公司2019年累计获取土地47宗，拿地面积1208万平米，拿地金额745亿元，公司继续在粤港澳大湾区、长三角、长江经济带等国家重点战略区域加大投资力度，综合利用市场化拍地、股权收购等多样化手段，成功落地武汉青山红坊、合肥国际空港小镇和巢湖半岛温泉小镇等多个文旅及城镇化项目，在多个重点城市实现“一城多点”布局，其中28个项目以底价摘牌，有效降低资源获取成本。截至2020年1季度末，公司未开发土地储备2768万平米，资源储备丰富。
　　持续布局优质文旅项目，收入增速可观。公司2019年旅游板块实现营收302.62亿元，同比增长58.96%，占总营收的50.42%。公司旗下18家景区、24家酒店、1家旅行社、2家开放式旅游区2019年累计接待游客5209万人次，同比增长12%。公司持续布局优质文旅项目，在全球主题公园大型企业集团排名中，公司连续6年位居亚洲第一、全球第四；此外，公司已在大湾区、长三角、长江经济带等多地投资拓展欢乐海岸、欢乐港湾系列产品，成为华侨城又一优势和拳头产品。
　　杠杆水平可控，融资成本低位。2019年公司综合运用直接融资、发行债券、Reits、权益融资等多种手段实现外部融资558.16亿元，平均融资成本4.56%，处于同行业较低水平；2020年1季度，公司资产负债率76.2%，同比下降0.6个百分点；净负债率96.8%，同比提升6.3个百分点。
　　投资建议：华侨城依托集团背景，是全域旅游践行者，持续在“文化+旅游+城镇化”的发展路径上深耕。公司“旅游+地产”拿地模式难以复制，业务进入壁垒强，同时易于异地复制。我们预计2020年-2022年公司EPS为1.73、1.95、2.18元人民币，对应PE分别为3.7、3.3、2.9倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业销售波动；政策调整导致经营风险；融资环境变动；企业运营风险。