太平洋证券-山东药玻-600529-业绩稳健增长，一类模制瓶快速放量-200428

　　事件：公司发布2019年年报，实现营业收入29.92亿元(+15.77%)，归母净利润4.59亿元（+28.05%），扣非净利润4.51亿元（+31.44%），经营性现金流净额5.99亿元（+28.61%）。同时发布2020年一季报，实现营业收入7.61亿元（+6.98%），归母净利润1.36元（+22.63%），扣非净利润1.32亿元（+29.93%）。
　　一类模制瓶迅速放量，各主要品种保持稳健增长
　　分产品来看，2019年公司模制瓶实现收入12.52亿元（+24.11%），其中模抗瓶销售73亿支，同比增长4%；一类模制瓶继续高速增长，销售量达到2亿支以上，增长40%，预计收入超2亿元；日花瓶销售近20亿支，增长10%。模制瓶毛利率为毛利率46.43（-2.33pct)，略有下降，我们推测主要是由于非一类模制瓶产品毛利率波动所致。棕色瓶实现收入7.14亿元（+2%），毛利率36.58%（+5.66pct)；收入增速下滑主要是由于权健事件后国内保健品需求下降，公司加大了国外市场开拓，确保了棕色瓶产品的总体销售稳定。其他产品中，丁基胶塞系列实现收入2.12亿元（-3%）；毛利率40.41%，基本持平。我们认为胶塞收入微降主要是由于19年胶塞一车间的大修改造，目前公司胶塞的产能从40多亿支提升到60亿支，规模化生产进一步提高，与瓶子的配套能力进一步增强。管瓶、安瓿瓶和铝塑盖塑料瓶系列收入分别为1.49亿元（+4.77%），3492万元（+18.24%），3451万元（+15.76%）.我们认为随着下游客户一站式服务需求增加，将带动相关配套产品如胶塞和铝塑盖塑料瓶等持续增长。
　　整体毛利率略有提升，费用率持续下降，盈利能力不断增强
　　2019年公司整体毛利率为36.91%（+0.92pct)，略有提升，主要是由于：1）一类模制瓶等高毛利产品收入占比提升；2）公司通过推进生产自动化、智能化，加强原材料采购管理等方式不断降低成本。销售费用率为7.63%（-0.84pct)，管理费用率5.94%（-0.46pct），均有所下降，规模化效应不断体现。研发费用1.27亿元（+58.12%），主要由于：1）研发项目投入增加；2）19年新成立新成立了药包材研究所，着重开展着重开展产品质量问题等研究。财务费用-1701万元（+45.94%），主要是由于汇兑收益减少。
　　1季度收入增速放缓，全年仍有望保持较快增长
　　由于新冠肺炎疫情对国内正常医疗造成冲击，我们认为1季度核心品种模抗瓶国内需求受到一定影响，随着国内医疗秩序恢复。全年仍有望保持增长。1季度海外疫情持续蔓延导致：1）客户备货需求增加；2）保健品销售旺盛导致棕色瓶等需求增加。两方面因素综合后使得公司1季度收入仍保持小幅增长。20年1季度公司各项费用率同比均有不同幅度下降，使得利润增速高于收入增速。
　　盈利预测和投资评级
　　公司是国内国内模制瓶龙头，注射剂一致性评价将持续带动一类模制瓶放量，是药用玻璃产业升级龙头和最大受益者；管理层激励充分，业绩释放动力充足。
　　我们预计公司2020-2022年收入分别为33.47亿元/38.21亿元/43.50亿元，增速为12%/14%/14%；归母净利润分别为5.97亿元/7.90亿元和10.16亿元，EPS分别为1.00元/1.33元/1.71元，增速为30%/32%/29%，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料价格上涨导致毛利率下降；注射剂一致性评价进度低于预期；中美贸易战加征关税和双反对美国市场出口造成影响。